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2025年重点关注煤企业绩同比下降
。我们重点关注的27家煤炭上市公司
，2025年合计实现营业收入1,157,499百万元，同比-14.5%；合计实现净利润147,942百万元 ，同比-25.9%；合计实现归属母公司净利润115,229亿元
，同比-26.9%。如果剔除中国神华，剩余26家煤炭上市公司 ，2025年合计实现营业收入862,583百万元，同比-15.1%；合计实现归属母公司净利润62,380百万元
，同比-37.0% 。

2025年煤企盈利主要受煤价下跌拖累，但成本端降本提供一定韧性
。2025年化工耗煤同比增长明显 ，但火电发电受可再生能源发电高增的挤压影响同比下滑
，供给端国内生产虽受查超产扰动，全年来看整体稳中有增 ，但进口煤同比下滑
，据我们测算，2025年国内煤炭供应增速0.2% ，煤炭需求增速0.2%
，供需基本平衡，但受上半年以量补价致煤价下滑较多影响 ，2025年煤价中枢下滑
，2025年秦港动力煤（Q5500，山西产）均价为697元/吨 ，同比-18.49%；2025年京唐港主焦煤（山西产）均价为1513元/吨，同比-25.18%。

受市场煤价下行影响
，2025年26家煤炭上市公司（剔除广汇能源）煤炭的平均销售价格为501元/吨，同比-16%（降幅低于市场煤降幅或与煤企执行大量长协有关）；平均销售成本303元/吨 ，同比-6%；平均毛利198元/吨
，同比-27%；毛利率40%，同比-6pct ，售价下降拖累煤企盈利 。

2025年
，剔除中国神华及广汇能源后，25家煤企煤炭产销量同比提升。26家煤炭上市公司（剔除广汇能源）2025年产量为13.03亿吨 ，同比+0.6%
，销量12.12亿吨，同比-0.1%
。如果再剔除掉中国神华 ，25家煤炭上市公司2025年产量为9.71亿吨
，同比+1.5%，销量8.80亿吨 ，同比+0.5%。销量同比上升主要系大有能源（耿村煤矿东区工作面恢复正常生产等因素所致）
、永泰能源销量同比增幅较高（公司合理调整采掘接续、不断优化生产布局等因素所致） 。

2025年，期间费用方面
，绝对值同比下降，费用率受营收下降影响有所提升
。从绝对值来看 ，2025年27家煤炭上市公司累计期间费用85,978.8百万元
，同比-1.7%，其中 ，销售费用8,663.1百万元
，同比-19.5%，管理费用61,163.1百万元 ，同比-0.8%
，财务费用16,152.5百万元，同比+7.1%。从相对值来看（算数平均值方法） ，2025年27家煤炭上市公司的期间费用率为13.2%
，同比+1.6pct，其中 ，销售费用率为1.0%，同比+0.1pct
，管理费用率为9.6%，同比+0.9pct ，财务费用率为2.6%
，同比+0.6pct 。综合来看，在煤价同比下降背景下 ，多数煤企通过优化债务结构 、成本控制等方式
，降低成本费用，但受营收下降影响 ，费用比率有所提升
。

部分煤企2025年专项储备减少
，一定程度冲抵成本释放业绩。在我们统计的24家煤企（剔除郑州煤电
、大有能源、辽宁能源和神火股份，加入云煤能源）之中 ，2025年合计专项储备为56,109百万元
，同比2024年降低3,068百万元 。其中中煤能源2025年专项储备1,979百万元，同比降低3,646百万元 ，潞安环能2025年专项储备6,972百万元，同比降低773百万元
。专项储备的减少
，一定程度上冲抵成本释放业绩。

2025年，行业盈利指标均同比下降 。从销售毛利率来看 ，27家煤炭上市公司2025年平均值为24.8%
，同比-4.6pct，其中有8家公司毛利率同比有所提升；从销售净利率来看 ，27家煤炭上市公司2025年平均值为3.4%
，同比-6.8pct，其中有4家公司净利率同比有所提升 ，剔除两个异常值
，25家煤炭上市公司2025年平均值为6.6%，同比-4.9pct；从ROE来看 ，27家煤炭上市公司2025年平均值为1.0%
，同比-8.5pct，其中有1家公司ROE同比有所提升 ，剔除两个异常值，25家煤炭上市公司2025年平均值为5.5%
，同比-4.9pct
。

2025年，经营性现金流同步呈现下降 ，资产负债率同比提升。27家煤炭上市公司2025年经营性现金流合计为225430百万元
，同比-17%；有息负债合计为570479百万元，同比+13% 。资产负债率平均为51.6% ，同比+1.6pct；如果剔除掉中国神华
，26家煤炭上市公司2025年经营性现金流合计为150371百万元，同比-16%；有息负债合计为531467百万元 ，同比+15%。资产负债率平均为52.7%
，同比+1.6pct
。

2025年，应收账款周转天数同比上涨 ，存货周转天数同比上涨。应收账款方面
，2025年27家煤炭上市公司应收账款周转天数同比上涨，回款能力有所走弱 ，2025年27家煤炭上市公司应收账款周转天数平均为29天，同比增长4天
，同比+20.9%；存货周转方面，存货周转天数27天 ，同比+20.3% 。

2026年一季度：煤价同比小幅回落
，但控本降费，业绩基本持平
。

2026年一季度 ，国内产量与进口煤均同比小幅增长
，火电录得正增长，煤价回落但降幅较小 ，现阶段原油价格高企之下煤价同比回升明显。主要上市煤企2026Q1业绩同比较稳健 。我们重点关注的27家煤炭上市公司
，2026Q1年合计实现营业收入284,884百万元，同比+1%；合计实现归属母公司净利润31,032百万元 ，同比持平；合计实现扣非后归属母公司净利润27,986百万元
，同比-8%
。如果剔除对行业影响较大的中国神华，26家煤炭上市公司 ，2026Q1合计实现归属母公司净利润20,365百万元，同比+7%
，煤企控本降费之下业绩加大释放。

投资策略：整体看，2025年煤企成本虽同比下降 ，但难补煤价下跌
，煤企业绩有所回落 。2026年一季度，主要煤企业绩同比基本持平 ，业绩修复
。展望后续
，在进口煤倒挂 、下游电厂补库空间较大、海外能源强势对国内煤价形成支撑的背景之下，煤价预计偏强运行 ，考虑上年度二三季度低基数
，煤企后面季度业绩值得期待。同时，前期煤价下跌已被充分计价 ，2026Q1主动型基金重仓股中持有煤炭板块比例回升至0.71%
，持仓比例处于2008年以来较低水平(56%分位数），板块拥挤度仍偏低 ，高股息率
、现金奶牛的煤炭板块底部配置价值逐步凸显 。从大方向来看，煤炭开采行业供应端约束逻辑未变
，需求端可能阶段性起伏波动，价格亦呈现一定震荡和动态再平衡
。复盘行业30年经验 ，煤炭价格呈现震荡向上趋势
，背后的驱动因素包括人工成本刚性上涨，安全投入、环保投入的持续加大 ，原材料动力等大宗商品涨价
，以及地方政府加大征税力度等，从行业发展大趋势来看 ，上述驱动因素依然存在
，煤价长期内仍然有上涨的诉求，过程可能是曲折的 ，但是方向应该是明确的。头部煤炭企业资产质量高
，账上现金流充沛，呈现“高盈利 、高现金流
、高壁垒、高分红 、高安全边际”五高特征 。同时2025年起国家能源集团
、山东能源集团、中国中煤能源集团 、国家电投集团等多家煤炭央国企对旗下上市公司启动增持与资产注入计划 ，亦释放利好，彰显煤企发展信心
、增厚企业成长性与稳定性。建议把握低位煤炭板块的价值属性
，维持煤炭开采行业“推荐 ”评级
。重点关注：（1）稳健型标的：中国神华、陕西煤业 、中煤能源
、电投能源、新集能源。（2）动力煤弹性较大标的：兖矿能源 、晋控煤业、广汇能源
、力量发展、昊华能源 。（3）焦煤弹性较大标的：神火股份 、淮北矿业
、平煤股份、潞安环能 、山西焦煤
。

风险提示：1）经济增速不及预期风险；2）政策调控力度超预期的风险；3）可再生能源持续替代风险；4）煤炭进口影响风险；5）重点关注公司业绩不及预期风险；6）测算误差风险；7）煤矿事故扰动风险；8）煤价超预期下滑风险；9）全球贸易摩擦。

【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场 。投资者据此操作 ，风险请自担
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