本期投资提示：

2025年能源价格中枢同比回落，外部环境扰动终端需求 ，但行业资本开支渐近尾声
，叠加反内卷推进，基础化工价差走扩 ，盈利触底回暖 。2025年Brent现货均价69.21美元/桶
，同比下滑14%，单季度Q4均价63.98美元/桶 ，同环比分别下滑15%
、8%，原油价格二季度阶段性冲高
，下半年中枢下行；2025年NYMEX天然气期货均价3.62美元/百万英热，同比上涨50%；煤价景气逐步回归中枢 ，2025年市场均价704.34元/吨
，同比下滑19%，其中Q4均价763.64元/吨 ，同环比分别-9%、+13%
。化工板块25年盈利触底回暖
，实现营业收入（剔除石油化工及民营炼化，下同）21479亿元 ，同比增长4%
，实现净利润1172亿元，同比增长7% ，符合市场预期。其中
，25Q4下游虽逐步进入淡季，但反内卷持续推进 ，化工品价差中枢逐渐上移，单季度化工板块营业收入5587亿元（YoY+6%
，QoQ+3%），行业供需持续改善 ，毛利率同环比分别提升1.1 、0.5pct至18.2%
，但年底费用端影响拖累环比表现，导致行业实现净利润153亿元（YoY+30% ，QoQ-55%） 。

2026年化工行业供需修复
，拐点已现，节前盈利提升显著 ，节后地缘冲突推升油价
，海外供给收缩明显，国内能源套利逻辑强化 ，叠加部分库存收益
，化工板块盈利大幅改善
。26年以来化工行业资本开支临近尾声，多个细分行业持续推进反内卷 ，供给端边际收紧，需求端受春节较晚影响
，下游节前备库需求旺盛，行业盈利处于修复通道；节后地缘冲突渐起 ，油价中枢大幅提升
，海外供给端冲击尤甚，成本支撑及供给收缩 ，全球多数化工品价格显著上行。26Q1Brent现货均价为81.43美元/桶（YoY+7%
，QoQ+27%），秦皇岛港口5500大卡动力煤均价719元/吨（YoY-2% ，QoQ-6%）
，油价同环比虽显著走高，但主要体现为3月脉冲式上行 ，叠加煤价同环比下行
，26Q1化工板块能源套利优势明显，叠加费用端一季度压力缓解 ，化工板块整体盈利同环比大幅改善 。26Q1化工板块实现营收5619亿元（YoY+13%，QoQ+1%）
，叠加产品价差走扩
、费用端压力环比缓解，实现净利润439亿元（YoY+34% ，QoQ+188%）
，符合市场预期
。

供需格局向好，煤价同环比走低 ，毛利率同环比分别+1.5、+1.0pct至19.1%。当前化工行业整体资产负债率均值为49.6%
，同比上涨0.3%，仍处于历史底部区间；26Q1固定资产+在建工程同环比分别+6.2% 、+1.3% ，其中在建工程同环比分别-13.8%
、+2.2%
，连续五个季度同比下滑，资本开支增速显著放缓 。26Q1存货同环比分别增加9%、9% ，油价上涨库存价值增厚
，原料价格波动致3月后终端补库进入观望状态
。

从25年报和26年一季报来看：25年终端刚需，格局较好的板块 ，如农化 、氟化工等板块业绩明显提升，26Q1资本开支结束
，行业供需修复，煤价中枢下移 ，化纤链
、化肥、煤化工等板块盈利持续回暖。根据wind统计
，2025年净利润同比增速较大的细分板块是农药 、氯碱、氟化工
、钾肥、改性塑料 、电子化学品
、煤化工、复合肥等，下滑幅度较大的细分板块是有机硅 、纯碱
、锦纶、钛白粉等；26Q1多个细分行业供需持续改善 ，化纤链价差走扩
，化肥需求刚需，煤价同环比下跌 ，如粘胶 、钾肥
、氮肥、纺织化学品 、氟化工
、煤化工、氨纶 、涤纶等品种景气提升 。

维持行业“看好
”评级。周期建议从替代能源（煤化工、天然气化工
、氯碱）、农药 、海外产能占比较高的精细化工
、自身供需格局向好的子行业等四方面布局：1、替代能源方向
，油价中枢或维持高位，国内煤化工及天然气化工盈利有望扩大 ，煤化工关注宝丰能源 、华鲁恒升
、鲁西化工
，细分氯碱关注新疆天业，PVA关注皖维高新 ，天然气化工关注卫星化学、万华化学；2 、农化链随国内外耕种面积持续提升，化肥端需求保持稳健增长
，同时转基因渗透率走高，支撑长期农药需求向上 ，油价中枢上移支撑农作物价格：农药关注扬农化工
、新安股份等
，氮肥关注煤化工，磷肥及磷化工关注云天化、兴发集团等 ，钾肥关注亚钾国际 、盐湖股份
、东方铁塔等
，复合肥关注新洋丰、云图控股 、史丹利等，食品及饲料添加剂关注梅花生物、金禾实业等；3
、地缘冲击下海外竞争力进一步衰退 ，中国化工定价全球
，蛋氨酸及维生素关注新和成、安迪苏 、浙江医药；4
、部分子行业资本开支高峰已过，政策支持加行业自发 ，行业格局显著优化
，纺服链中，锦纶及己内酰胺关注鲁西化工 ，涤纶关注桐昆股份、荣盛石化 、恒力石化等（石化覆盖），氨纶关注华峰化学
、新乡化纤
，染料关注浙江龙盛、闰土股份
。出口链中，氟化工关注巨化股份 、三美股份
、金石资源、昊华科技 、东阳光
、东岳集团 ，MDI关注万华化学
，钛白粉关注头部企业，轮胎关注赛轮轮胎、森麒麟 ，铬盐关注振华股份
，塑料及其他添加剂瑞丰新材 、利安隆等。其他细分，纯碱关注博源化工、中盐化工等 ，民爆关注易普力
、广东宏大等 。

成长重点关注流动性修复+高景气中长期产业趋势
，持续推荐AI+储能板块
。AI方向，CCL关注莱特光电等 ，树脂端关注圣泉集团、东材科技 、呈和科技
，硅微粉填料关注联瑞新材
、国瓷材料等；芯片端，半导体材料关注鼎龙股份、雅克科技 、兴福电子
、广钢气体 ，封测材料关注华海诚科、艾森股份等。储能方向，重点关注新宙邦 、蓝晓科技 。其他方向
，重点关注合成生物材料凯赛生物
、华恒生物；高性能纤维同益中、泰和新材；锂电回收新化股份；改性塑料及机器人材料关注金发科技 、国恩股份等；催化材料凯立新材
。

核心假设风险：1）行业新项目进展不及预期；2）需求下滑
、出口受阻导致产品价格大幅回落；3）油价大幅波动；4）行业竞争加剧。

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